Cripto-attività: La Nuova Disciplina Europea

I Regolamenti MiCA, DLT e DORA

Il convegno si è concentrato sui novelli regolamenti in merito di digital finance – e in particolare su quello relativo ai mercati delle cripto-attività (MiCA), quello concernente un regime pilota per le infrastrutture di mercato basate sulla tecnologia di registro distribuito (DLT) e un altro relativo alla resilienza operativa digitale per il settore finanziario (DORA), di prossima emanazione. Questi testi normativi riassumono l’iniziativa della Commissione Europea resa nota sul finire del 2020 circa la necessità di regolare il mercato e la negoziazione di cripto-attività. Lo scopo principale è quindi quello di tutelare il consumatore attraverso un’uniformità all’interno del mercato comunitario; quest’ultimo aspetto risulta, ad oggi, un caso unico a livello globale, difatti nemmeno gli Stati Uniti sono riusciti ad avere una legge federale che rendesse uniforme il mercato americano delle cripto-attività.

Il Regolamento MiCA e la circolazione comunitaria delle cripto-attività

I lavori della Commissione, coerentemente con le intenzioni iniziali, muovono anzitutto dall’importanza di inquadrare la struttura tecnologica sottostante i prodotti finanziari digitali, tenuto conto dell’enorme valore economico e innovativo che le è ormai proprio. In questo senso, la crescente popolarità delle DLTs e della a tecnologia blockchain ha spinto il legislatore ad adottare riforme di diritto societario non tradizionali, tali da permettere alle società operanti nell’UE di emettere e negoziare strumenti finanziari digitali. Anzitutto, la tecnologia blockchain – da Bitcoin in poi – consente una forma di dematerializzazione che prescinde dalla presenza di un depositario centrale (es. la Monte Titoli), che è anzi sostituita da forme di registrazione orizzontali delle transazioni ad opera degli stessi utenti attraverso un registro condiviso. Quest’ultimo, chiamato anche DLT - distributed ledger technology – risulta essere innovativo per la sua entità totalmente digitale e delocalizzata, capace di connettere utenti in ogni parte del mondo, per qualsiasi specie di transazione ivi compiuta. Le cripto-attività, inoltre, spaziano anche a settori che non sono legati a prodotti finanziari, come gli NFT che tutelano l’autenticità di determinati prodotti elettronici, ad esempio opere d’arte. 

MiCA tenta di colpire l’autonoma circolazione delle cripto-attività ma non va a toccare le cripto-attività in quanto tali. La regolamentazione delle forme di quest’ultime viene lasciata alle leggi nazionali, che diventano quindi il presupposto necessario per la corretta applicazione del regolamento MiCA ed altri. Germania, Francia e Lussemburgo sono stati i primi a muoversi a riguardo; all’appello però manca lo Stato italiano, che non ha ancora attuato riforme per disciplinare all’interno dell’ordinamento fattispecie relative alle cripto-attività, rischiando così di far mancare la base di partenza per l’utilizzo del regolamento MiCA. Interessante vedere come in questo contesto, date anche le recenti vicissitudini in materia di cripto-attività, la Commissione abbia “chiuso” i paesi dell’Unione adottando un piano regolatorio – il MiCA, appunto – che inquadra l’UE come primo player globale a disciplinare l’ambito blockchain, senza la cooperazione degli USA o di Singapore, né di altri paesi europei extra UE (Inghilterra e Svizzera, tra gli altri). Un modello che quindi risulta essere tutto comunitario. 

L’ambito di applicazione di questo Regolamento riflette la tripartizione di cripto-attività sviluppata dal mercato che include: 

i) payment tokens, tra cui monete elettroniche incorporate in cryptoasset (cd. “e-money tokens”); 

ii) asset reference tokens”^[1], tra cui le cd. “stablecoins”; 

iii) utility tokens, strumenti teoricamente slegati da interessi di investimento e volti, più che altro, allo scambio verso servizi nell’economia reale, ad esempio l’emissione di biglietti per un concerto.  

Financial tokens regolati dal MiCA

il Regolamento lascia fuori le azioni dematerializzate con tecnologia DLT (in altre parole, azioni “tokenizzate”), quantomeno nei paesi dell’Unione in cui la disciplina legislativa nazionale ne prevede l’ammissibilità – governandone in toto l’applicazione. Ad oggi, quindi, i financial tokens di questo tipo rientrano nel perimetro della sola direttiva MIFID, integrata dalla disciplina nazionale. A cadere fuori dall’ambito di applicazione del MiCA – oltre i financial tokens - sono anche l’eurodigitale, su cui l’Europa non ha ancora chiarito molto a riguardo. MiCA, in sostanza, serve a regolare token di pagamento o di utility che pongono e hanno già posto rischi significativi all’interno del mercato, in modo tale che chiunque offra o emetta tali prodotti debba sottostare alle regole del MiCA. Si badi che la contemporanea presenza deila MiFID (che disciplina appunto i mercati finanziari) e del MiCA ha dato adito a notevoli critiche per l’atteggiamento iper-regolatorio dell’Unione, ma che comunque, secondo quanto sostenuto dal Professor Annunziata, sembra necessario visto che ad esempio certi crolli aziendali come quello di FTx (azienda per lo scambio di cripto-valute) non si sarebbero realizzati sotto il regolamento MiCA. In applicazione del Regolamento MiCA, dovrebbe essere l’EPA ad avere funzioni regolatorie e di vigilanza diretta sulle monete elettroniche – sostanziandosi, addirittura, in un organo quasi centralizzato, a tutela dell’effettività delle politiche economiche dell’Unione.

Il DLT Pilot Regime

Il DLT Pilot Regime, che sarà in vigore dal marzo 2023, regola invece le piattaforme di trading di token e le possibilità di settlement diretto – cioè, disintermediato – di transazioni tra cryptouser. Peraltro, l’art. 3 della Central Securities Depository Regulation (CSDR) impone la presenza di un depositario centrale per la circolazione di prodotti finanziari in trading venue europee.  La presenza di un depositario centrale però è proprio ciò che la cripto-attività mira ad eliminare ed è per questo che il DLT Pilot Regime, pur con limiti quantitativi rilevanti, permette ad emittenti che adottino tecnologie DLT l’esenzione dall’ambito di applicazione dell’art. 3 CSDR per un periodo massimo di 6 anni. 

In conclusione, l’Unione Europea si pone l’obiettivo di essere il pioniere nel regolare un mercato ormai più che emergente, cercando di renderlo il più uniforme possibile, con lo scopo ultimo di proteggere i suoi consumatori.  

[1] Il tentativo di regolare i prodotti finanziari sub b) riprende le iniziative dal progetto LIBRA introdotto da Facebook (Meta), e poi abbandonato per le controversie (allora) relative alla disintermediazione finanziaria.